继前日上涨9.92%后，工商银行股价昨日再涨5.76%。“再有两个涨停，工商银行也许就会成为全球第一大市值银行，”业内人士戏称。

　　但站在5.51元的历史高点上，分析人士对工商银行的估值产生了分歧：悲观者认为目前股价已经透支未来利好；乐观者则表示“中国因素”还将带来升值空间。

　　受益三大概念

　　对于大象“起飞”的原因，分析人士认为工商银行本身的业务优势突出，而近期受益于“新会计准则”、“税改”和“股指期货”三大概念，股价扶摇直上。

　　国泰君安近期发布的一份研究报告认为，工商银行的最大优势在于其拥有最庞大的营业网点和客户群。工商银行拥有国内银行业最大的资产规模、最广泛的国内分销网络、最庞大的客户基础和最先进的信息科技平台。据统计，截至2006年6月30日，工商银行拥有逾250万的公司客户和1.5亿个人客户，设有18038家境内分支机构和98家境外分支机构。

　　光大证券分析师高源认为，周一银行股集体大涨、工行涨停主要与税改的明朗化有关。未来两年逐步实施的银行税改（包括人工成本抵扣、两税合一、营业税减免）对银行盈利构成重大利好，三项税改对公司EPS的平均影响分别为10%、12%和18%。

　　分析人士还指出，作为大市值公司，工商银行将在未来的股指期货、融资融券中将享受一定的溢价，并有可能率先成为发行备兑证的品种。

　　而将于2007年1月1日起正式实施的新会计准则，将对工商银行的净利润、净资产等业绩指标产生重大影响。影响之一就是外币业务由分账制该为统账制。统账制是以某一种货币为记账本位币，记录全部经济业务；而分账制是在经济业务发生时直接按原币种记账，在期末时再折合成人民币，然后编报会计报表。

　　财政部11月6号发布的《企业会计准则应用指南》中规定，外币交易频繁、外币币种较多的金融企业日常核算可以采用分账制，但期末汇总差额的处理结果应与统账制一致，即汇兑损益仍将计入利润表。因此，在统账制下，期末汇率变动产生的差异将计入汇兑损失，最终在利润表中得以体现。而以前在分账制下，外币折算产生的差异直接计入资产负债表“外币报表折算差额”项中，外币业务折算作为平衡项目绕过了利润表。在目前人民币持续升值、汇率波动加大的情况下，这块汇兑损益波动对工商银行利润的影响也不可小觑。

　　透支未来利好？

　　当工商银行股价近两日连续暴涨，市场对这只大象如此“身轻如燕”大跌眼镜之时，部分分析人士认为市场过于乐观，在透支公司未来的利好。

　　国泰君安的研究报告预计，工商银行2006年净利润同比增长37.21%，每股净收益为0.154元，年末每股净资产为1.44元；2007年净利润同比增长26.8%，每股收益0.195元，每股净资产1.66元。“未来1年内目标价为5.5元，对应2007年的动态PE、PB分别为28.24、3.32倍；对应2008年的动态PE、PB分别为22.72、3.1倍。”但现在这一目标价已成过眼烟云。

　　而中信证券研究员杨青丽在12月20日的研究报告中统计，全球总资产在3000亿美元以上的商业银行平均PE是12.01，平均PB是2.17。报告中说：“工商银行极端乐观目标价可达7元以上，但短期内不宜兑现所有利好，考虑估值日推后一年的时间因素，给予增持评级。一年后目标价为5.58元”。现在这一目标价也已触手可及。

　　杨青丽昨日接受记者采访时表示，目前工商银行股价已经接近一年后的目标价位，而且当初在估值时已经考虑到税改等因素，因而“市场可能过度乐观了”。

　　国信证券研究员朱琰则中长期看好工商银行，但认为目前股价已明显透支未来利好，或者说提前反映了未来利好。而在此前她的估值模型中，考虑到两税合并、本币升值、混业经营和渠道价值后，工商银行明年的目标价位是5－5.5元。

　　瑞银日前发布的报告也指出，目前中国国内银行股的价格大概是2007年预计账面价值的2.5倍，而全球新兴市场银行股的平均值为2.1倍，这意味着中国内地银行股存在近20%的溢价。

　　“中国因素”支撑股价？

　　按一级资产排名，工商银行约可名列全球银行业第七；但以市值计，昨日它已坐上全球上市银行第三把交椅。分析人士以“中国因素”来解释这一现象，并认为未来工商银行股价还有上升空间。

　　英国《银行家》杂志7月份发布的2006年度全球1000家大银行排名显示，工商银行以317亿美元的一级资本名列全球第16位。但由于今年工商银行IPO筹资约191亿美元，目前它实际上已经超过苏格兰皇家银行的486亿美元成为全球第七大银行。

　　中信建投研究员佘闵华向记者表示，从静态来看，工商银行股价已经不低了。但从动态来看，考虑到中国金融业的发展以及工商银行在其中发挥的作用，其股价还有上升空间。“以前的估值思维虽然考虑到渠道优势等，但仅仅从目前业务出发，没有考虑到未来混业经营的发展。”

　　他和何媛媛发布的研究报告认为，买入工商银行，所看重的远不应是其现有的资产规模与盈利水平，更应着眼于工行在金融业转型过程中孕育的巨大潜在能量，以及工行作为未来中国具备国际竞争力银行的前景。在金融改革正在发生历史变革的今天，给予工行3.8倍的动态市净率，合理股价在6.27元左右。

　　他们表示，花旗走过的道路可能是工行将走的道路。20世纪90年代以后，美国的金融体系全面走向混业的进程，也是花旗转型为业务涵盖商业银行、投资银行、资产管理、保险等全功能金融机构的过程，并且几乎在各个领域，花旗都取得了巨大成功。中国金融的综合经营之门正在徐徐打开，工商银行这个在规模、品牌、影响力上都首屈一指的优秀商业银行，一旦全面进入证券、资产管理、产业基金、保险等其他金融服务领域，其获得成功的悬念是很小的。

　　此外，人民币升值、中国企业海外并购也是“中国因素”的一部分。佘闵华认为，未来中国有可能成为主要的资本输出国，工商银行在此过程中将为国内企业提供服务，业务潜力巨大。　
　 　　
　　最近两个交易日，工商银行出现大幅上涨。对于工行目前5.51元的股价，分析人士持不同的看法。有人认为，从动态来看，工行股价还有上升空间；也有人指出，工行股价正在透支未来。

　　工行总市值大幅增加的同时，短短两个交易日将上证指数“拔”高了63点左右，投资者“赚指数不赚钱”的感觉更加明显。

　　估值高还是低？

　　继25日涨停后，工行昨日又上涨5.76%。目前，工行总市值达2265.38亿美元，与全球上市银行中排名第二的美国银行2396亿美元市值的差距进一步缩小。“如果再有两个涨停，工行也许就会成为全球第一大市值银行。”一位业内人士说。

　　中信建投研究员佘闵华接受记者采访时指出：“从静态来看，工商银行股价已经不低。但从动态来看，考虑到中国金融业发展以及工商银行在其中发挥的作用，其股价还有上升空间。”

　　佘闵华撰写的一份研究报告提出，工行在我国金融业转型过程中孕育着巨大的潜在能量，因此给予工行3.8倍的动态市净率，其合理股价在6.27元左右。

　　此外，人民币升值、我国企业海外并购也是支撑工行股价的重要因素。佘闵华认为，未来我国有可能成为主要的资本输出国，工行在这个过程中将为国内企业提供金融服务，因此业务潜力巨大。

　　国泰君安近期发布的研究报告则认为，工行的最大优势在于其拥有最庞大的营业网点和客户群。同时，作为大市值公司，工行将在未来的股指期货、融资融券中享受一定溢价，并有可能率先成为发行备兑权证的品种。

　　市场过度乐观？

　　自10月27日上市以来，工行A股股价在两个月时间里已上涨68%，特别是近两个交易日涨幅明显加大。

     “市场可能过于乐观了。工行股价正在透支未来的利好。”一位业内人士说。
　　中信证券研究员杨青丽在研究报告中估计，工行一年后的目标价为5.58元。显然，这一价位已成为现实。瑞银日前发布的报告认为，目前中国银行股价格大概是2007年预计账面价值的2.5倍，而全球新兴市场银行股的平均值为2.1倍，这意味着中国内地银行股存在近20%的溢价。

　　银河证券首席经济学家左晓蕾指出，大盘蓝筹股的特征是长期稳定成长，短期内价格快速上涨是不正常的。现在工行的坏账率降低了、资本充足率提高了，这为将来的发展奠定了基础。但是，硬件建设并不等于经营能力的迅速提升，潜在成长不等于现在的业绩。银行业属于传统行业，其收益成长是非常稳定的，不可能“急功近利”。

　　虽然近期工行H股价格也有所上涨，但左晓蕾认为，一个很大的可能性是由于这些大市值股票迟早会进人恒生指数，甚至进入MSCI全球指数。“这些指数是国际机构投资者配置全球资产的依据。一旦配置比例完成，这些股票价格应该回归正常。”

　　沪综指被“拔高”？

　　昨日，在工行等大盘指标股大涨带动下，上证综合指数上涨43.97点，沪深300指数却几乎以平盘报收。其中的奥妙是，权本结构奇特的工行在这两个指数中的权重差别悬殊，因此对指数的影响大不相同。

　　工行总股本为3340.19亿股，除去830.57亿股H股，目前只有68.31亿股A股是可流通的，其余的2360.12亿股是限售流通A股。也就是说，工行目前可流通A股仅占其A股总股本的2.81%。

　　上证综指是以A股总市值加权后编制的，现在工行的权重高达22.61%，工行股价变动能够对上证综指产生“四两拨千斤”的效果；其中的杠杆比例高达35.59倍，从而导致上证综指存在一定程度的失真。而沪深300指数编制时，以工行可流通A股股本为权数。以此计算，目前工行占沪深300指数权重为2.16%，排第6位。因此，沪深300指数能够相对客观地反映沪深股市的波动。